证监会：加大长期资金对股权创投基金投资力度
证监会释放了对私募股权基金的重磅支持利好。
2月24日，证监会公布了对政协《关于促进我国私募股权投资行业健康稳定发展的提案》的答复，披露了对私募股权基金、创业投资基金(以下统称“股权创投基金”)的进一步支持计划。主要包括加大长期资金投资、完善政府引导基金顶层设计，以及深化份额转让试点推进三方面。
01 推动引入长期资金，改善行业募资环境“股权创投基金对支持实体经济发展、提高直接融资比重和促进科技成果转化、科技创新意义重大。”证监会表示，截至2022年6月底，在中国证券投资基金业协会(下称“基金业协会”)登记的私募股权、创业投资基金管理人1.48万家，管理基金资产规模13.42万亿元，占私募基金资产总规模67.2%。
不过，我国股权创投基金行业在快速发展同时，仍面临着制约其向高质量发展迈进的一些因素，其中，长期资金来源不足较为突出。
“为此，我会一直积极推动引入长期资金，改善行业募资环境，”证监会表示，主要从三个方面推进这项工作。
一是先后推动银保监会取消保险资金开展财务性股权投资的行业范围限制、取消保险资金投资创投基金“单只基金募集规模不超过5亿元”限制，为引入保险资金提供制度支持。
二是配合发展改革委等出台《关于进一步明确规范金融机构资产管理产品投资创业投资基金和政府出资产业投资基金有关事项的通知》，放宽创投基金两层嵌套要求，为资管产品投资创投基金提供便利。
三是与相关监管部门、行业协会、市场机构积极沟通推进社保基金、商业银行理财资金、保险资金等与股权创投基金合作，努力推动解决影响双方合作的难点痛点问题。
证监会表示，下一步，将加大沟通力度，推动相关行业主管部门完善法律法规，加大以社保基金、保险资金、养老基金等为代表的长期资金对股权创投基金的投资力度。
母基金研究中心关注到，证监会此次的回复是对全国政协委员、中信资本董事长兼首席执行官张懿宸在2022年全国两会提案——《关于促进我国私募股权投资行业健康稳定发展的提案》作出的。
张懿宸在去年两会期间接受采访时表示，募资市场目前仍然缺少真正的“长钱”，养老基金、保险公司的资金属性与私募股权投资产品最为契合，但目前受内外多重因素影响，“活水”仍未能充分流入市场。
他在提案中提出，要为私募股权市场引入更多源头活水，应从三方面着手：
一是研究将私募股权基金逐步纳入企业年金和基本养老保险基金的投资范围，可选择有条件的地区，挑选符合资格的优质基金管理人开展先行先试。
二是对保险机构现行考核机制进行调整，对险资投资股权投资基金适用更符合市场特性的考核办法，以及与之相匹配的一级市场投资收益会计核算标准，从实质上解决如当期收益考核等与产品特性、投资周期不匹配导致的险资配置股权投资基金的操作难题和顾虑。此外，建议研究进一步简化投后报备流程，适当提高风险容忍度。
三是期限错配问题目前仍是银行理财资金投资私募股权基金难以逾越的障碍。建议结合《商业银行法》修订，研究出台支持性政策，鼓励银行及理财子公司通过产品创新等方式，逐步扩大对私募股权基金投资选择范围，建立可持续出资机制。
可见，证监会已经关注到并且十分重视长期资金对私募股权投资行业的重要性，我们期待着未来更多利好这些“长钱”进入VC/PE行业的政策与机制出现。
母基金研究中心认为，近年，险资、银行理财、上市公司、信托等主体正成为中国私募股权投资LP领域越发重要的参与者。
险资，自2020年下半年“开闸”以来，险资对于PE/VC和母基金的募资来说是重要的LP群体。根据中国基金业协会数据显示，股权创投基金与保险资金合作已初具规模、逐年增长，近三年获得保险资金出资的股权创投基金的数量与规模均逐年提升，数量从2019年末的350支增加至2021年末的541支，规模从2019年末的0.89万亿元增加至2021年末的1.37万亿元。
我们认为，根据目前险资投资到股权基金的情况来看，险资还是更加青睐业绩稳定的头部GP，能够有效平衡风险、收益和流动性，满足保险资金对于风险厌恶、有限收益和高流动性的要求。险资担心的风险主要包括，退出时间和收益的不确定性，投资资产后续估值难度较大，以及股权投资基金管理人的管理能力是否具有可持续性。即使是“巨量活水”，也存在马太效应。险资做LP也会热衷于选择背景资源雄厚、业绩较好的综合性基金和专注某细分领域的基金合作。
银行资金虽目前对股权基金的出资不多，但政策层面上已无障碍，且得到了鼓励：2021年1月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发文件，鼓励银行及银行理财子公司依法依规与符合条件的证券基金经营机构和创业投资基金、政府出资产业投资基金合作。
上市公司方面，近年来越来越多的中国大中型公司和上市公司开始扎堆做起了LP设立产业基金，为资本寒冬下的创投行业提供“源头活水”：据母基金研究中心不完全统计，2022年，共有380多家上市公司公告出资设立产业基金，占A股上市公司总数的约7%。从出资规模来看，这些公司计划出资的总规模达到800亿元，设立基金的合计目标募集金额超过2000亿元。
信托方面，随着科创板的推出、注册制的实行和信托业融资类信托规模不断压降，越来越多的信托公司开始探索从融资类业务向投资类业务转型的创新业务模式，股权投资信托也迎来了新的发展机遇。据市场公开资料不完全统计，2021年至2022年9月期间，共有27家信托机构（含信托计划）作为LP出资了72支已在基金业协会备案的基金，出资金额超过420亿。获得信托投资的GP包括IDG资本、中金资本和纽尔利资本等。
母基金研究中心认为，当前产业发展快速更迭、持续压降非标融资类信托业务规模的大背景下，许多信托公司都需要寻找新的突破点，而通过投资私募股权基金，可以借助专业机构做好投资前期的判断与后期的管理，同时发挥信托自身的资金与行业资源，从而一方面实现盈利目标，一方面推动股权投资行业的发展。
证监会数据显示，截至2021年末，在基金业协会备案的政府引导基金数量1728只，基金资产规模1.05万亿元。2021年新备案股权创投基金中，政府引导基金、国有基金等合计出资占比超过三成。
“经过多年探索发展，在引导社会资金集聚、落实国家产业政策、优化资金配置方向、协调区域经济发展等方面发挥了积极作用。”不过，证监会表示，政府引导基金尚在发展中，需要在平衡行政管理与市场竞争、资金安全与使用效率等问题上不断探索。
下一步，证监会将与相关主管部门加大沟通，推动政府引导基金在功能定位、考核机制、运作管理等方面进一步朝市场化、专业化方向迈进，不断完善顶层制度设计。
对此，张懿宸在去年两会期间表示，此前几年，在大力整治部分央企参股投资决策不规范、国有股权管控不到位等问题的背景下，国有资本投资和退出多面临审批流程较长、引导和收益两难、政府参与和市场化两难及部分基金后续出资难等问题。
建议一是加强对政府引导基金体系的顶层设计，确保来源于政府财政的引导基金规模总量合理适度，整合部分区域内存量引导基金，解决重复设立、资金分散的问题。
二是进一步优化制度，适度管控。明确主管部门、引导基金和GP的权责边界，尽量减少行政干预，减少GP占股、投委会席位等不符合市场惯例的条款诉求，进一步优化决策流程和效率，最大限度给予管理人和基金市场化运营空间并建立适当的容错机制。鼓励政府引导基金做基石出资人，同时避免对管理人的“排名歧视”。
地方政府应如何进一步提升政府引导基金的使用效率，以让引导基金真正发挥效果？
张懿宸认为，可以从以下四方面考虑：
一是规模与效率的问题。应避免盲目追求与本地产业优势不匹配的高科技、高新技术企业落地，最终造成资源错配和财政资金浪费。
二是引导和收益的两难问题。从社会资本和市场化基金的社会出资人角度看，基金盈利是首要目标，如何有效平衡引导和收益两个目标，最大限度给予管理人和基金市场化运营空间并建立适当的容错机制，是要持续思考和探索的问题。
三是行政化色彩过重与基金市场化运作的矛盾问题。应尽量减少行政干预，简化决策流程和效率，进行适度管控；明确主管部门、引导基金和GP的权责边界；探讨适度优化返投机制，给予更宽泛灵活的计算口径。
四是如何退出的问题。可探讨在政策目标达成后，以让利退出作为主要退出模式的可行性和实践通路，确保财政资金的及时回收。让利退出的模式需要较完善的基金价值评估体系，建立规范的基金二手份额交易市场成为解决政府引导基金退出难的重要路径。
母基金研究中心关注到，当前，母基金行业进一步精细化发展，引导基金已经在对绩效考核、市场化管理等方面做出更专业化的要求。对2022年以来引导基金在市场化、专业化方面出现的关键趋势，我们总结如下：
运作机制规范化，招募专业化管理人
自2022年以来，多地省市引导基金都开始逐步探索市场化运作的决策机制，弱化政府干预，择优选取投研能力强的管理人，放权给专业的市场化管理团队运作引导基金，提高管理效率和专业能力，同时简化冗余的手续流程。许多母基金发达地区的专业管理模式正在向外地输出，密集担任外地母基金的“管家”。各地引导基金频频请“外援”，地方政府引导基金对管理人的信任和充分授权是双方合作的关键。
建立成熟健全的子基金管理人筛选模式
近年来，许多政府引导基金开始不断完善子基金管理机构候选人的遴选机制和评估考核体系，投前尽调体系日臻完善，有的甚至借助外部中介组织来辅助决策。我们在调研中发现，许多母基金已经建立了自己的动态数据库，覆盖GP的业绩数据，涵盖了其已投项目的历年估值变化。在GP管理人的筛选上，已有母基金建立GP通用指标及分类指标体系，从多个维度对团队、投资策略、体制机制进行评价，对历史业绩进行横向和纵向对比以及交叉验证。
构建更合理的目标体系，建设完善容错免责机制
越来越多的引导基金摒弃以往简单粗暴的KPI指标，制定了更加合理的目标体系，并建设完善容错免责机制。过往以政策目标为主的基金业务模式与市场化基金管理人效益最大化的业务模式存在一定冲突，越来越难以适应资本市场的发展要求。多个省市引导基金在返投相关要求方面都有所放宽，据母基金研究中心对部分所追踪引导基金的不完全统计，过去六年内，整体平均返投倍率要求下降了近40%。
建立让利机制与市场化薪酬体系
多地开始在引导基金管理办法中设置或出台相关政策建立让利机制，对投资机构募投管退各环节予以奖励。
2020年7月，国务院常务会决定，在区域性股权市场开展股权投资和创业投资份额转让试点。根据国务院常务会议决策部署等相关要求，证监会于2020年12月、2021年11月先后复函同意北京、上海区域性股权市场启动份额转让试点。
证监会数据显示，截至2022年7月底，北京股权交易中心完成21单份额转让项目，成交金额共计34亿元，15单份额质押登记项目，质押登记金额共计24亿元；上海股权托管交易中心完成8单份额转让项目，成交金额共计10亿元。
“为解决国有基金份额转让、资产估值等实际问题，北京市和上海市相关单位均印发文件，支持国有基金份额通过区域性股权市场转让交易，上海市国资委印发了份额评估管理工作指引。”证监会表示，目前私募基金份额转让仍处于试点起步阶段，试点过程中的估值、定价、信息对称和中介机构专业能力等问题需要在市场发展中进一步探索，行政机关将积极进行引导并完善规则体系，推动试点工作顺利开展。
张懿宸此前表示，从目前现状看，优质卖方稀缺、对已投底层资产的估值缺乏统一标准、买卖双方市场需求暂未形成规模、无法及时获取有效信息、中介机构专业能力有待提升等都是业界普遍反映的痛点所在。
母基金研究中心认为，目前，S基金发展还处于初级阶段，仍然面临着诸多挑战，距离成熟稳定的市场还有较长的路要走。长期来看，S基金的发展会更加多元化，为此，需要建立整体的行业生态系统，完善前期的宣传推广工作，帮助LP去了解私募股权二级市场的好处与其对行业发展的帮助。同时，需要扩大中介服务商方面的发挥空间：当前国内市场发展比较慢，中间商对提高交易效率发挥的作用有限，而随着市场的发展成熟，中间财务顾问的角色将发挥更加积极的作用，帮助整个行业又好又快发展。
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转自母基金研究中心
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